Múltiples cotizaciones que dan acceso al mercado de cambios y un permanente crecimiento de regulaciones que limitan el funcionamiento del mercado oficial enmarcan un escenario de sobrevaluación cambiaria que requiere un abordaje técnico. Lamentablemente, los factores políticos condicionan seriamente las iniciativas de estabilización de la macroeconomía.
A fines de agosto, las autoridades económicas confirmaron sus objetivos inmediatos destacando cuatro aspectos prioritarios: orden fiscal, superávit comercial, fortalecimiento de reservas y desarrollo con inclusión.
Todos estos objetivos están orientados a mejorar el funcionamiento macroeconómico de corto plazo, pero han sido enunciados de un modo amplio sin precisiones sobre su alcance. Sin la mediación de un anuncio sobre un programa económico explícito, su interpretación requerirá observar las decisiones que se vayan tomando desde el Ministerio de Economía. Un primer inconveniente de esta estrategia es que no ayuda a modificar las expectativas negativas de los agentes económicos en un escenario de muy alta incertidumbre, dilatando el efecto de las medidas que se vayan adoptando.
Un segundo desafío lo constituyen las condiciones actuales de la economía que, partiendo de una situación de crisis en 2018, se fueron agravando aún más en 2021 (año electoral). En marzo de 2022, la firma del acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (Acuerdo de Servicios Ampliado) abrió una ventana de oportunidades para un reordenamiento económico que no logró concretarse aún.
Ese acuerdo impuso algunas metas entre las que se destacan las fiscales y las del sector externo. En oportunidad de la primera revisión del acuerdo en junio pasado, los técnicos del Fondo insistieron en el cumplimiento de las metas externas luego de evaluar como limitado el impacto de la crisis del conflicto en Ucrania sobre la economía local. Del lado del gobierno, se asegura la intención de cumplir con los compromisos adquiridos con el organismo financiero multilateral. Esto significa que, según las proyecciones del FMI al momento de la firma del acuerdo, el balance comercial para este año debería alcanzar a un 2,4% del PBI y a un 2,3% para 2023. Del mismo modo, la cuenta corriente del Balance de Pagos debería mantenerse levemente positiva (históricamente es negativa) en el orden del 0,5%. Según los cálculos del FMI, el programa redundaría en un aumento de las reservas internacionales brutas del Banco Central hasta los USD 49,1 mil millones en 2022 y USD 51,5 mil millones en 2023 (actualmente las reservas brutas alcanzan a los USD 37 mil millones según información del BCRA). En contraste con estas metas, la economía se debate entre la falta de reservas líquidas del BCRA y el deterioro del balance comercial y la cuenta corriente.
Por último, los valores críticos de la tasa de inflación y del endeudamiento público de corto plazo sugieren que otro desafío importante del gobierno es el de llevar adelante sus acciones en el plano económico eligiendo la oportunidad y la secuencia adecuada (timing and sequencing de la política económica) para alinear las respuestas privadas con el objetivo de la estabilización en un plazo muy breve. Este aspecto es particularmente importante dado que las múltiples restricciones que enfrenta la economía, como el aislamiento de los mercados financieros internacionales, la administración del comercio externo, la limitación extrema de reservas internacionales en manos del BCRA, las demandas de financiamiento del fisco, entre muchas, hacen difícil la aplicación creíble de un plan de estabilización tradicional (devaluación y control de oferta monetaria).
En contraste con estos desafíos vale la pena reseñar a continuación algunos de los aspectos más comprometidos de la realidad económica con respecto al funcionamiento de su sector externo.
Por el lado del balance de mercancías, los datos de los primeros siete meses del año siguen en línea con el diagnóstico del primer semestre (incluido en la nota correspondiente de Indicadores del mes anterior). Por el lado exportador, en los siete primeros meses las ventas aumentaron un 22,4% (USD 52151 millones) y las importaciones aumentaron un 44,6% (USD 49611 millones).
Del lado importador, se destacan las importaciones de combustibles y lubricantes. En 2021, estas importaciones representaban el 8,7% de las importaciones totales habiendo aumentado ya en un 75.9% con respecto al año anterior, bien por encima del promedio de aumento del total importado en 2021 (51,2%). Durante el año en curso, esas importaciones representan el 18,2% del total importado y aumentaron un 200, 4% con respecto al año anterior. Del lado exportador, se observa nuevamente la importancia del complejo agroindustrial con una participación en torno del 65% del total exportado. Se mantiene el panorama de precios crecientes de importaciones a la vez que se moderan las subas en los precios internacionales agroindustriales.
El saldo acumulado del balance comercial fue de USD 2540 millones. Al igual que en junio pasado, el balance del mes fue negativo en USD – 437 millones. Cabe notar que, históricamente, junio y julio son meses de saldos positivos debido a la estacionalidad de las exportaciones agroindustriales. En 2021, el balance comercial final alcanzó los USD 14751 millones, lo que se encontraría un poco por encima de la meta acordada con el FMI para el presente año (más cerca de los USD 10000 millones). A julio de 2021, se habían acumulado USD 8310 millones, valor que más que triplica lo acumulado hasta julio de este año. Estos números muestran la dificultad de cumplir con la meta del FMI.
Más allá de los riesgos de este incumplimiento, el pago de los servicios reales (fletes), los compromisos financieros externos públicos y privados, la demanda para ahorro en dólares de familias y empresas y las intervenciones de política cambiaria del BCRA dieron por resultado un agotamiento de las reservas internacionales que obligaron a las autoridades a avanzar permanentemente en la imposición de racionamientos de muy variada naturaleza que integran la administración del llamado “cepo cambiario”.
Como resultado de esa intervención nuestro país presenta una variedad de canales de acceso al mercado cambiario que enfrentan distintos tipos de regulaciones. En el Cuadro 1 se presenta una síntesis de los tipos de cambio en cada uno de esos accesos, las brechas cambiarias correspondientes y, a continuación, una síntesis de las principales regulaciones.
A este conjunto ya muy amplio de cotizaciones se sumó el fallido dólar-soja, promovido por el BCRA para incentivar la liquidación de granos hasta el 31 de agosto. Del 100 por ciento del valor de venta de los granos, un 30% podía ser convertido al llamado “dólar solidario”, mientras que el 70% restante podía depositarse a plazo fijo con cláusula dólar. Este fracaso ha llevado al gobierno a evaluar nuevas propuestas sectoriales (litio, servicios tecnológicos, agro) que mejoren el dólar oficial usado en las exportaciones.
El Cuadro 1 ayuda a recordar que en nuestro país existe un mercado de acceso restringido para las operaciones habituales de la economía (exportaciones, importaciones y operaciones financieras) y un mercado libre legal al que se suma otro ilegal o paralelo. Entre medio, el gobierno encarece las divisas para el turismo emisivo y para los consumos directos en el exterior y también para la formación de ahorro de las familias que “huyen” de la moneda local. Por su parte, la brecha cambiaria es un indicador de la escasez efectiva de dólares en el mercado y una medida de las expectativas de devaluación del público. Nótese que, a diferencia de otros episodios en el que la brecha se medía exclusivamente contra el mercado paralelo, ahora se está midiendo contra un mercado formal que cursa operaciones legítimas financieras y de ahorro. No cabe pues el uso de excusas conocidas como la irrelevancia de un mercado pequeño y poco transparente para la medición de las expectativas devaluatorias.
Cuadro 1
Mercado de cambios en Argentina 2022- Tipos y sus cotizaciones al 29-08
Por su parte, en el mercado oficial las empresas demandantes enfrentan numerosas restricciones para acceder a las divisas. En el caso de la importación existe un sistema de permisos (SIMI) que fue creciendo en restricciones hasta junio del presente año cuando se terminó limitando los montos importados en base a las importaciones del año anterior y alargando los plazos de otorgamiento de divisas para los bienes que tienen producción local y para los bienes suntuarios. La Secretaría de Comercio, la AFIP y el BCRA intervienen en este complejo sistema que termina “administrando” el ingreso de insumos y bienes de capital para las actividades productivas con un muy probable alto costo de eficiencia. Por el lado financiero, las restricciones son de un tenor similar y entre 2020 y 2022 las empresas fueron instadas a refinanciar sus deudas externas y a usar sus propios ahorros en divisas para el pago de deudas. En efecto, el BCRA indica que: “ Se encuentra restringido el pago de deuda de una empresa a otra empresa vinculada (sea esta del mismo grupo, su controlada o controlante); las empresas tienen la obligación de utilizar los dólares propios (activos externos líquidos depositados en el exterior) antes de poder comprar divisas para pagar deudas financieras o comerciales (por importaciones) y las firmas están obligadas a refinanciar al menos 60% de los vencimientos de deuda a un plazo promedio mínimo de dos años (se excluye de la obligación a las deudas inferiores a USD 2 millones para no entorpecer el funcionamiento de PyMES)”
Esta breve reseña muestra un mercado de cambios fuertemente regulado, sujeto a racionamientos y un escenario con una brecha significativa asociada a claras expectativas de devaluación. Para completar el análisis corresponde ahora recordar la evolución del tipo de cambio real (Gráfico 1).
Gráfico 1
Dentro de una historia conocida de fuerte inestabilidad macroeconómica que se refleja en la evolución del tipo de cambio real multilateral, la pregunta del mercado es sobre el nivel necesario del tipo de cambio nominal para promover una devaluación sostenible pero compatible con un sendero descendente de precios. Por ejemplo, el tipo de cambio elevado de 2007 aseguraba un buen resultado del balance comercial de mercancías (ayudado además por los altos precios internacionales de las commodities). Sin llegar al nivel real anterior, la cotización de 2019 ayudó a recomponer el saldo comercial en un nivel interesante para un país sin inversiones importantes. Ambos episodios apuntan a mostrar la prevalencia de una cotización real muy baja en el presente que necesitará ser corregida. Esta evaluación se fortalece cuando se mira, además, la cotización bilateral con nuestro principal socio comercial, Brasil. El fortalecimiento del Real frente al dólar y el “atraso cambiario” local han perjudicado la competitividad argentina en el país vecino aún más que en el caso del resto del mundo. Nuestras exportaciones industriales sufren las consecuencias.
Por último, esta nota ha reseñado el funcionamiento actual del mercado de cambios y ha señalado las características que conforman un escenario de sobrevaluación del tipo de cambio oficial. También se ha advertido sobre las dificultades de realizar un ajuste cambiario sin un programa completo que muestre la secuencia de las políticas a adoptar, factor necesario para ganar credibilidad para una nueva cotización de las divisas. Si bien estas dificultades, aunque importantes, podrían solucionarse en el ámbito técnico, la incertidumbre de los participantes del mercado se alimenta hoy de aspectos políticos más que económicos y este tema abre un serio condicionante al margen de maniobra de las autoridades a cargo.
Marcela Cristini y Guillermo Bermúdez