Deuda soberana. Una mirada panorámica
De acuerdo con información exhaustiva al 31 de marzo y algo menos detallada y ajustada para fines de mayo, el total de deuda bruta nacional ascendía a USD 324.9 miles de millones (MM). Esta cifra representa aproximadamente el 92% del PIB[1], unas 7.6 veces las reservas brutas del Banco Central (BCRA) de ese momento y unos seis años de las exportaciones de bienes esperadas para 2020. Ahora bien, de ese total hay que sustraer unos USD 112 MM que están en manos del BCRA, la ANSES y otros organismos públicos nacionales -deuda intra sector público-. Naturalmente la riqueza de estos organismos será menor, pero eso ya es un hecho. Hoy todos los argentinos somos más pobres.
Nos quedamos, entonces, con unos USD 213 MM, 60% del PIB, 5 veces las reservas brutas del BCRA a fines de mayo y poco menos de 4 años de exportaciones de bienes. Sigamos neteando: casi USD 66 MM están hoy en proceso de renegociación. El stock en valor nominal va a cambiar muy poco -en ninguna alternativa de forma significativa, sin dudas menos de 3%- pero el valor presente de esa deuda se va a reducir probablemente a poco más de la mitad de su nivel hoy. El monto restante, unos USD 147 MM está constituido de la siguiente forma: 30% es deuda con el FMI y casi 20% adicional con otros multilaterales y bilaterales. Eso incluye al Club de París, organismo con el que la Argentina se encuentra nuevamente renegociando el remanente de la deuda ya renegociada en 2014 y por la cual hasta fines de 2021 debía desembolsar USD 2088 M. El último 50% se compone de deuda con el sector privado bajo legislación local, 60% de ella en pesos (con y sin ajuste por inflación).
La Nación tiene por delante, entonces, dos renegociaciones por montos importantes y con distinto grado de dificultad -además de la ya en curso-: con el FMI y con los tenedores de deuda en pesos. Ello si los acreedores en moneda extranjera bajo ley local son tratados como los amparados por ley internacional.
Para lo que resta de 2020, la Argentina debería pagarle USD 806 M en intereses al FMI; en 2021 los compromisos totalizan USD 5304 M, de los cuales USD 3.2 MM corresponden a vencimientos de capital. En el caso del FMI, lo más probable es que sólo puedan renegociarse plazos (la tasa promedio es del 4.4%) y será un camino sin dudas complejo. Para el resto de los organismos lo más probable es el rollover tanto del capital como de los intereses y seguramente se puedan conseguir, dado el contexto internacional, nuevos préstamos y mejores tasas a las actuales (Cuadro 2).
En cuanto a la deuda en pesos, los pagos para lo que resta del año involucran un total de $ 790 MM (hoy equivalentes a unos USD 11 MM, Gráfico 1). Su renegociación resulta todavía una incógnita.
Como decíamos, aunque éste no es sólo el comienzo, la historia no acaba acá.
Próximos vencimientos con el sector privado en moneda local (en millones de $)
Deuda pública provincial. Jurisdicciones en situación de stress
En el caso de las provincias es más difícil ser preciso en un panorama general. En primer lugar, la información comparable disponible alcanza a diciembre de 2019, con el componente de deuda en bonos a junio de ese año y sin la discriminación por moneda. Al mismo tiempo, son más difíciles las comparaciones por la dificultad de encontrar denominadores adecuados (vg. PBG por provincia) cuando las jurisdicciones son marcadamente disímiles entre sí, con lo que se terminan utilizando datos de recursos o magnitudes per cápita.
En cualquier caso, esta primera aproximación ya permite pensar qué provincias podrían ser más vulnerables. El Gráfico 2 muestra, justamente, la relación de deuda total y titularizada, respectivamente, a recursos totales de cada jurisdicción. Provincias como Buenos Aires (PBA), Chubut, Córdoba y Mendoza se encuentran claramente peor que el promedio, tanto para su deuda total como en bonos, pero no son las únicas que se encontrarían en situación vulnerable.
Deuda provincial a recursos totales
Más allá de esta aproximación general, hay provincias que ya declararon su situación de stress y realizaron propuestas de renegociación o están en vías de hacerlas. Entre las primeras se encuentran PBA y Mendoza; entre las segundas, Chubut y Córdoba.
La propuesta de Mendoza no ha sido dada a conocer públicamente y aún se encuentra en período de aceptación, que se amplió recientemente. La de PBA, con un valor presente neto estimado en 45% en base a una exit yield de 10% y con pagos sólo a partir de 2023, tuvo un nivel muy bajo de aceptación y fracasó en una primera vuelta. De acuerdo con esta propuesta original, el ahorro en 2020-21 hubiera alcanzado a USD 2530 M y a USD 6860 M considerando hasta 2027; recién a partir de entonces se hubieran comenzado a pagar montos superiores a los de la estructura pactada en las cláusulas originales (Gráfico 3).
El Cuadro 3 muestra el perfil de vencimientos de títulos en moneda extranjera para las tres provincias -distintas de PBA- en situación crítica y en proceso de o con perspectivas de reestructurar. Entre las tres enfrentan, hasta el fin de 2021, vencimientos totales por casi USD 1200 M y unos USD 4000 M hasta 2027. Los vencimientos de la Provincia de Córdoba son particularmente importantes el año próximo.
A modo de cierre
Que la Argentina tiene un serio problema de endeudamiento no es un descubrimiento. Sin embargo, estas líneas trataron de aportar una aproximación que permite tener una mirada comprehensiva de la situación. En particular, mostrando que no sólo la Nación enfrenta dificultades y precisando su magnitud, sino también sumando información y alertando sobre la escena al nivel provincial.
Naturalmente, resolver de manera más o menos razonable y, fundamentalmente, rápida la primera reestructuración que se ha encarado, es condición necesaria para avanzar en los demás aspectos acá subrayados. Puesto en otros términos: el gobierno resolvió afrontar la reestructuración de sus obligaciones explícitas en etapas sucesivas. Resolver la primera parece condición necesaria para entrar en la siguiente. En ese juego, es muy difícil que las provincias puedan avanzar sin previa resolución de la etapa anterior por parte de la Nación (si la Nación no logra un acuerdo razonablemente satisfactorio con los bonistas, es poco probable que las provincias lo logren, a menos que los acreedores puedan discriminar situaciones muy particulares de jurisdicciones que tornen sus deudas menos riesgosas que la deuda soberana; ello no es habitual y de hecho, las provincias en general dependen fuertemente de recursos nacionales o, en cualquier caso, de regulaciones y del marco institucional del país) ni que el Estado pueda realizar una buena negociación con el FMI.
Ahora bien. Resolver el problema de las deudas facilita avanzar en otros temas tan o más importantes. Como dijimos en la introducción, el endeudamiento se deriva de las decisiones de política y comportamiento del gasto y de los ingresos públicos. Resolver el tema deuda sin definir un sendero claro de política macroeconómica no hace visible un buen escenario.
[1] Estimación del PIB desestacionalizado al II trimestre del año.